股票市场均衡分析

股票市场均衡分析

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内容提要：近几年来我国实体经济与股票市场的表现出现较大差别，与传统理论（如财富效应、Q效应）相违背。本文认为传统观点实质上是一种局部均衡分析，没有考虑货币市场的影响。为此，本文引入一个简单的一般均衡模型，在考察股票市场对货币需求影响的基础上，全面综合分析股票市场对实体总量经济的影响。文章还着重分析了我国股票市场对实体经济作用有限或滞后的原因，并提出相关政策建议。

　　一、引言

　　20世纪90年代中期尤其是自1997年亚洲金融危机爆发以来，中国经济受到较大冲击，有效需求明显减弱。虽然从1998年开始，国家就采取强有力的积极财政货币政策刺激和扩大内需，但物价水平仍然不断趋于下降，实体经济的增长速度依然十分低迷。2000年以来虽然经济增长有所回升，但仔细分析不难发现，这种回升主要是靠外需来拉动的，而作为内需基础的消费和投资两大支柱仍然没起色，经济增长回升的基础并不牢固。

　　与实体经济的这种衰退和脆弱相比较，金融领域主要是证券市场却显得异常活跃。从1996年到2000年，上证指数由550点涨到2000点左右，上涨2倍多，市值和成交量也增长迅猛，实体经济与虚拟经济明显显得冷热不均（国家计委宏观经济研究院课题组，2001）。

　　众所周知，股票市场是国民经济的晴雨表。股票市场价格上涨，交投活跃，应该反映国民经济将整体向好。同时从理论上讲，股票市场价格上涨也会通过财富效应、q效应等途径影响居民消费和企业投资，从而拉动实体经济也相应增长。然而近几年来中国经济的事实似乎表明并没有出现这种良性互动的局面。一些学者也注意到这一特殊现象，有人通过分析认为其中原因在于整个经济系统缺乏金融效率，使大量资金游离于实体经济之外（武剑，2000），甚至有人还通过相关分析，认为我国股票市值与CNP的比值和GNP增长率严重负相关，证券市场明显缺乏理性，股票价格晴雨表的作用在中国经济中根本不存在（赵志君，2000）。

　　很显然，上述观点明显有些过激和偏颇。但事实的确表明，近年来我国证券市场与实体经济的偏差是客观存在的。我们认为，人们一般所想象的股票市场与实体经济的良性互动关系，是从局部均衡角度分析的结果。如果从一般均衡角度来看，在特定环境条件下，有可能由于某些人为的制度、政策等因素导致这种良性互动的传导途径被梗塞或破坏，从而引起二者分离，良性互动无法体现或遭到阻滞。本文就是试图根据一般均衡分析指出，在我国目前存在哪些因素阻碍了股票市场与实体经济的良性互动关系。本文认为，随着我国股票市场发展壮大，市值和交易量不断扩大，这种资产交易对货币产生了一种额外需求，此外股票市场还将通过财富效应、资产组合效应等影响货 币需求。这些需求需要有相配套的一定量货币供给予以满足。而我国在对付这次经济衰退周期的货币政策中，显然并没有考虑到这种因股市成长和活跃带来的不断增长的货币需求，从而货币供应规划仍按照从前仅仅针对实际经济的做法，根据传统的货币交易方程来提供货币量，从而使得货币扩张相对有限，在相当部分资金被用于满足证券市场货币需求的情况下，用于保持实体经济增长的货币和流动性相对偏紧，从而影响了实体经济的回升。此外，其他种种因素（如体制改革的缺陷和不确定性、国有企业和上市公司的行为特征等）导致股市的财富效应、q效应等难以有效发挥，也在一定程度上阻碍了股市与实体经济的良性互动、共同发展。

　　基于上述思路，本文结构安排如下：第二部分通过回归分析，实证考察股票市场扩张产生的货币交易需求问题；第三部分综合考察股票市场对货币总需求的影响；第四部分在以上实证分析基础上，提出一个包含股票市场变量的简单的总量经济一般均衡模型（修正后的IS-LM模型）框架，分析股票市场对实体经济将造成何种最终影响；最后一部分给出结论和相关政策建议。